На днях Бауыржан Тулепов объяснил, почему высокая базовая ставка не помогает Национальному банку достичь инфляционного таргета, как государственные расходы влияют на курс тенге и что мешает Казахстану перейти к устойчивому экономическому росту.
Казахстан оказался в своеобразной макроэкономической ловушке. Государство увеличивает расходы, пытаясь ускорить экономический рост, Национальный банк сдерживает инфляцию высокой базовой ставкой, а реальный сектор экономики продолжает испытывать недостаток финансирования.
При этом в банковской системе накоплена значительная ликвидность, которая не в полной мере трансформируется в инвестиции и развитие производства. Такую оценку экономической политики Казахстана представил заместитель председателя правления Halyk Finance Бауыржан Тулепов на IX конференции Cbonds Capital Markets Kazakhstan, состоявшейся 8 октября в Алматы.
По мнению финансиста, фундаментальная проблема казахстанской экономики заключается не столько в уровне базовой ставки или текущем валютном курсе, сколько в самой конструкции бюджетной и денежно-кредитной политики. Пока государство стимулирует спрос, а Национальный банк пытается ограничивать последствия этого стимулирования, добиться устойчиво низкой инфляции будет крайне сложно.
Почему 2%, а не 5%
Бауыржан Тулепов предлагает Казахстану более амбициозную цель – снижение инфляции до 2% годовых. На первый взгляд разница между 2% и нынешним среднесрочным ориентиром в 5% не выглядит принципиальной. Однако на длительном горизонте она становится огромной.
"Есть так называемое математическое правило 70. Если мы 70 делим на темпы инфляции, получаем количество лет, за которые происходит удвоение стоимости потребительской корзины. При 2% инфляции это происходит каждые 35 лет. А вот при таргете 5%, хотя, казалось бы, они рядом стоят, разница уже очень большая", – объясняет Тулепов.
При инфляции 5% цены удваиваются приблизительно за 14 лет. Таким образом, даже сравнительно небольшое различие в ежегодном росте цен на длинном горизонте существенно влияет на покупательную способность денег.
Эксперт не разделяет сомнений относительно корректности официальных расчётов инфляции.
"Инфляция считается правильно, в этом нет никаких сомнений, она считается по международным стандартам. Но обратите внимание: есть некоторая подмена понятий. Некоторые считают инфляцию любую в пределах 10% как бы нормой. Но это не совсем так", – отмечает он.
Однако возникает вопрос: если Казахстан годами не может снизить инфляцию даже до 5% и удержать её на этом уровне, каким образом можно перейти к 2%? Тулепов считает, что ответ следует искать прежде всего в бюджетной политике.
Почему Нацбанк не справляется с инфляцией
По оценке финансиста, одна из основных причин устойчивой инфляции – высокие темпы роста государственных расходов. Он обращает внимание на противоречие между двумя направлениями государственной экономической политики.
Правительство стремится поддерживать рост экономики, увеличивая расходы на социальные обязательства, инфраструктуру, энергетику и реализацию крупных проектов. Национальный банк, напротив, пытается сдерживать инфляцию, ограничивая дальнейшее расширение спроса за счёт высокой стоимости денег.
В результате фискальная и монетарная политики фактически действуют в противоположных направлениях. По мнению Тулепова, правильная модель предполагает сочетание жёсткой фискальной и мягкой монетарной политики. В Казахстане же фискальная политика мягкая, а монетарная – жёсткая. Поэтому регулятор вынужден продолжительное время удерживать высокую базовую ставку.
Попытки смягчения денежно-кредитной политики сталкиваются с новыми инфляционными рисками, в том числе связанными с государственными расходами и использованием средств Национального фонда. Новые инициативы – инвестиции в критическую инфраструктуру, изъятия из Национального фонда и другие меры – будут препятствовать работе Национального банка по смягчению политики.
Есть риск, что сейчас ставку немного снизят, а потом вновь начнут повышать из-за усиления инфляционного давления. Эксперт делает вывод, что Национальный банк не сможет обеспечить устойчивую ценовую стабильность без согласования бюджетной и денежно-кредитной политики.
Бюджетное правило, которого фактически нет
Одним из главных инструментов изменения ситуации является эффективное бюджетное правило. Для сырьевой экономики Казахстана это особенно важно. Значительная часть государственных доходов зависит от стоимости природных ресурсов, прежде всего нефти.
В периоды высоких сырьевых цен государство получает дополнительные средства и возможность увеличивать расходы. Но поступление этих денег во внутреннюю экономику усиливает спрос и может создавать дополнительное инфляционное давление. Эксперт поясняет, что бюджет не должен быть цикличным, то есть расти и сокращаться в зависимости от цен на природные ресурсы, в частности на нефть. Как это можно сделать?
Просто вводится бюджетное правило. По его словам, в мировой практике существуют различные варианты таких механизмов, но наиболее эффективными часто оказываются самые простые. В качестве примера он приводит бюджетные правила, привязанные к определённой цене нефти. Доходы сверх установленного уровня направляются в суверенный фонд, а не расходуются внутри страны.
Это позволяет стерилизовать часть нефтяных поступлений, снижая их влияние на внутренний спрос и валютный рынок. По мнению Тулепова, если правильно настроить фискальную политику, то достижение любого таргета по инфляции становится делом техники. Без бюджетного правила Национальному банку будет сложно достичь даже текущего таргета по инфляции в 5%.
В Казахстане бюджетное правило неоднократно вводилось, пересматривалось и корректировалось. Однако эксперт сомневается в эффективности существующих механизмов. Под настоящим бюджетным правилом Тулепов понимает простой и обязательный для исполнения механизм ограничения роста государственных расходов. Именно такое ограничение, по его мнению, сегодня вступает в противоречие с задачей правительства поддерживать высокие темпы экономического роста.
Экономический рост ценой высокой инфляции
Государство продолжает увеличивать расходы, несмотря на инфляционные риски. Тулепов объясняет это различиями в подходах к экономической политике. В упрощенной интерпретации традиционного кейнсианского подхода государство может стимулировать экономический рост и занятость, допуская при этом более высокую инфляцию.
Однако, как отмечает финансист, в долгосрочной перспективе подобная зависимость не является устойчивой. Государственные расходы способны временно повысить экономическую активность. Но затем предприятия сталкиваются с ограниченностью производственных мощностей, оборудования и трудовых ресурсов.
При достижении предела производственных возможностей дальнейшее стимулирование спроса начинает сильнее влиять на цены, чем на реальные объёмы производства. Поэтому, считает эксперт, экономический рост необходимо обеспечивать прежде всего расширением производственного потенциала.
Почему в банках есть деньги, а бизнесу их не хватает
Ещё одно противоречие казахстанской экономики – значительная банковская ликвидность при недостатке финансирования реального сектора. В презентации Тулепов разделил денежные потоки на две условные категории.
Первая – средства, которые государство направляет в экономику и которые увеличивают потребительский спрос. Вторая – финансирование, предоставляемое бизнесу через банковскую систему и рынок капитала.
"Есть деньги, которые дает государство в сторону домашних хозяйств, в кошельки физических лиц. Есть деньги, которые идут от банков в сторону бизнеса в виде корпоративного кредитования. Первые деньги вызывают инфляцию, потому что они на стороне спроса. А вторые деньги не вызывают инфляцию, потому что они рождают предложение товаров", – поясняет Тулепов.
В данном случае эксперт использует упрощенную модель: финансирование производства также может создавать инфляционное давление, однако в долгосрочной перспективе расширение предложения товаров и услуг способно его сдерживать.
Принципиально важно, чтобы финансовая система направляла больше ресурсов именно на создание новых производственных мощностей. Причём речь идёт не только о банковских кредитах, но и об акционерном капитале и других источниках финансирования. Таким образом, фондовый рынок и другие механизмы привлечения капитала могут играть более значимую роль в развитии внутреннего производства.
Почему высокая инфляция ослабляет тенге
Одним из центральных тезисов выступления Тулепова стала связь между инфляцией, конкурентоспособностью внутреннего производства и валютным курсом. Эксперт объясняет её через теорию паритета покупательной способности. Если инфляция в Казахстане систематически превышает инфляцию в странах – торговых партнерах, отечественные товары при прочих равных становятся относительно дороже.
В результате производителям сложнее конкурировать с импортом, а национальная валюта испытывает фундаментальное давление в сторону ослабления. Для иллюстрации Тулепов приводит условный пример. Допустим, одинаковая потребительская корзина стоит в Казахстане 15 тыс. тенге, а в США – $100. Паритетный курс составляет 150 тенге за доллар.
Если через год инфляция в Казахстане достигнет 8%, а в США – 2%, стоимость корзины вырастет соответственно до 16 200 тенге и $102. Новый расчётный паритет составит уже 158,8 тенге за доллар. Если при этом фактический курс останется на уровне 150 тенге, казахстанский производитель окажется в менее выгодном положении относительно американского конкурента.
Это упрощенная иллюстрация, поскольку фактический рыночный курс зависит не только от инфляции, но и от движения капитала, процентных ставок, внешней торговли и других факторов. Таким образом, высокая инфляция постепенно ухудшает ценовую конкурентоспособность внутреннего производства.
"В мире девальвируют валюты, которые имеют более высокую инфляцию. Ты от этого никуда не уйдешь. Если у тебя инфляция 10%, а разница с США 8%, то возникает соответствующее давление на ослабление курса", – объясняет финансист.
Главный вывод Тулепова заключается в том, что Казахстану необходимо изменить приоритеты экономической политики. Вместо постоянного стимулирования краткосрочного роста за счёт государственных расходов страна должна сосредоточиться на создании условий для долгосрочной макроэкономической стабильности.
Для этого финансист предлагает три основных решения: снижение инфляционного таргета до 2%, введение эффективного бюджетного правила и повышение независимости Национального банка. При этом именно бюджетная дисциплина, по его мнению, является необходимым условием для успешной денежно-кредитной политики.
Автор: Анна Керн